Rent seeking de stablecoins acumula $10.000M sin retorno al tenedor
Patricia López · Regulación Cripto · 2026-09-24
La GENIUS Act prohibió a emisores pagar intereses, pero Tether acumula $141.000 millones en Treasuries y retiene todo el rendimiento. El modelo prospera precisamente por la restricción.
Tether obtuvo más de $10.000 millones en ganancias netas durante 2025, casi completamente derivadas del interés sobre $141.000 millones en bonos del Tesoro estadounidense. Ni un centavo de ese rendimiento puede compartirse legalmente con quienes realmente sostienen los tokens USDT. La Sección 4(a)(11) de la GENIUS Act, firmada en julio de 2025, lo prohíbe de forma explícita: ningún emisor autorizado de <abbr title="Criptomoneda diseñada para mantener un valor fijo, normalmente 1 dólar">stablecoins</abbr> de pago puede pagar interés, rendimiento ni consideración alguna a los tenedores por el simple hecho de poseer el token.
La contradicción es estructural. Los emisores se han convertido en algunos de los mayores acreedores del gobierno estadounidense —Tether figura como el 17º tenedor global de deuda soberana de EE.UU.—, pero la ley que autorizó su operación también garantizó que el margen entre el costo de emisión y el rendimiento de reservas quedara completamente en sus manos. El resultado es un modelo de negocio que prospera precisamente por la fricción regulatoria que lo habilita.
Margen de 3,5 centavos por dólar al año
Tether reportó un margen de ganancia de 3,0 a 3,5 centavos por cada dólar emitido anualmente, según cifras de 2025. Circle, que emite <abbr title="Stablecoin respaldada por dólar emitida por Circle">USDC</abbr>, obtiene entre 0,8 y 1,0 centavos por dólar. La diferencia radica en cómo cada emisor distribuye ingresos: Circle comparte significativamente más con plataformas como Coinbase, que actúa como intermediario de recompensas y capturó $907,9 millones en comisiones de distribución durante 2024, con estimaciones anualizadas cercanas a $1.350 millones.
El mercado total de stablecoins ronda los $320.000 millones, con USDT representando aproximadamente el 59% del sector y USDC cerca del 24%. Esa concentración amplifica el impacto de la prohibición: los dos emisores dominantes generan miles de millones en ingresos por reservas que, bajo la letra de la ley, no tienen obligación ni permiso de compartir. Como ya publicamos, los emisores acumulan casi $200.000 millones en deuda estadounidense sin intervención oficial, convirtiéndose en compradores masivos del extremo corto de la curva de tipos.
La prohibición y sus vacíos legales
La GENIUS Act cerró la ambigüedad que permitía, al menos en teoría, que los emisores ofrecieran algún tipo de retorno. Pero la redacción dejó espacio: la prohibición aplica «únicamente en conexión con la tenencia, uso o retención del stablecoin». Coinbase argumenta que las recompensas que distribuye a tenedores de USDC son incentivos de terceros, no emitidos directamente por Circle, y por tanto no violan la norma. Esa lectura generó el flujo anualizado de $1.350 millones mencionado.
El CLARITY Act, que habría cerrado ese vacío de forma explícita, enfrentó una votación de cierre el 15 de septiembre y cayó por 49 votos a favor y 50 en contra. Las probabilidades de aprobación en <abbr title="Plataforma de mercados de predicción descentralizada">Polymarket</abbr> habían marcado un 17%. Sin ese marco, la OCC publicó en marzo de 2026 una propuesta de presunción refutable para arreglos con afiliados y terceros, extendiendo la prohibición más allá de los emisores directos bajo ciertos estándares de relación comercial.
- Fecha crítica: 18 de enero de 2027, entrada en vigor de los requerimientos de ejecución plena de la GENIUS Act.
- Mecanismo de evasión dominante: comisiones de distribución a plataformas que actúan como intermediarios de recompensas.
- Alternativas emergentes: fondos de mercado tokenizados adyacentes, integraciones de préstamos DeFi, comisiones por creación y quema de tokens.
El acuerdo Binance marca la transición
En septiembre de 2026, Binance cerró un acuerdo con Circle que incluye $100 millones en participación accionaria y un contrato comercial de cinco años. Es el ejemplo más claro de cómo las comisiones de distribución y las participaciones en equity reemplazan al rendimiento de reservas como eje de monetización. Los emisores compiten ahora ofreciendo márgenes mayores a las plataformas que canalizan usuarios, desplazando el peso desde la gestión de reservas hacia la distribución comercial.
Algunos emisores capturan además el diferencial entre precios de creación y rescate de tokens, y cobran pequeñas comisiones por cada operación de <abbr title="Proceso de emisión de nuevos tokens en una blockchain">acuñación</abbr> o redención. En volúmenes de miles de millones de dólares mensuales, esas fracciones suman ingresos significativos.
Dependencia del ciclo de tipos
La rentabilidad del modelo es directamente proporcional a las tasas de la Reserva Federal. Los ingresos de Tether —que pasaron de aproximadamente $13.000 millones en 2024 a más de $10.000 millones en 2025— reflejan fluctuaciones en el rendimiento de los Treasuries de corto plazo. Circle ve caer sus ingresos de reservas cerca de $730 millones por cada punto porcentual de recorte de tipos, según estimaciones publicadas esta semana.
Mientras tanto, los depósitos tokenizados —instrumentos aparentemente similares— gozan de un tratamiento distinto. Bajo una propuesta de la FDIC publicada en abril de 2026, se clasifican como depósitos estándar, reciben seguro de depósito y pueden pagar interés. La asimetría regulatoria amplía la brecha entre productos que, para el usuario final, cumplen funciones casi idénticas.
El precio de USDT cerró ayer en $0,999736, prácticamente anclado al dólar. Esa estabilidad en pantalla oculta una realidad menos visible: cada dólar digital genera entre 0,8 y 3,5 centavos anuales que nunca llegan al tenedor. La industria acumula entre $10.000 y $13.000 millones al año en ingresos de reservas sin retorno directo, un flujo garantizado por ley mientras las tasas se mantengan por encima de cero y la demanda de dólares digitales siga creciendo.